Aún a pesar de las caídas de las últimas ruedas que marcaron un comienzo de año bastante complicado en los mercados de Estados Unidos, tanto de acciones como de bonos, y a pesar de todo lo que se ha escrito estas semanas acerca de los riesgos que se avecinan para este año, incluida la reciente preocupación por el conflicto Rusia-Ucrania, el mercado parece seguir apostando por la idea de que las tasas subirán para combatir la inflación sin obstaculizar el crecimiento económico. Así lo indican casi todas las opiniones de administradores de fondos y lo convalida la última encuesta mensual realizada por Bank of America a varios portfolio managers quienes se encuentran, en su mayoría, convencidos que este año veremos una combinación de crecimiento superior a la tendencia junto con una inflación mayor a la media.
Sin dudas, la principal amenaza para los optimistas es la inflación. En los últimos tiempos, muchos estrategas han escrito, a mi entender correctamente, que históricamente las acciones tienden a seguir subiendo aún después de que la Fed comienza a subir tasas. El razonamiento detrás de esto es que cuando las tasas suben es porque las cosas están bien y no hay nada de qué preocuparse; esto puede tener sus costos en términos de actividad, pero sin dudas aquí estamos hablando principalmente de una suba de tasas para combatir la inflación, lo cual cambia un poco las cosas.
Veamos qué sucedió en la historia desde los efervescentes años ´60. Una publicación LPL Financial recopiló todos los periodos de subas de tasas desde 1960 hasta la actualidad; la duración promedio de estos periodos fue de 25 meses, en los cuales las tasas de los bonos a 10 años del Tesoro Estadounidense (10YT) se incrementaron 2.9% en promedio mientras que el S&P500 subió en el mismo lapso 17% promedio.
Entonces, como primera conclusión, no necesariamente tasas más altas de bonos implican automática e instantáneamente bajas en los mercados de acciones. La norma en los aumentos de rendimientos en los Bonos del Tesoro a 10 años es que tienden a presentarse una vez que han bajado mucho previamente porque alguna crisis se ha abatido sobre la economía, como es el caso del COVID-19. Una vez que cambian de tendencia a la suba, en general es una señal de que lo peor ya pasó; este razonamiento en palabras simples es el que sostienen los compradores de acciones de la actualidad. Ahora bien, para que dichas apuestas tengan éxito la clave pasa porque la inflación disminuya en los próximos meses sin demasiados sobresaltos. Un efecto conjunto entre los incrementos de tasas de la FED, un restablecimiento de las cadenas de distribución (factor que influyo mucho en los incrementos recientes de precios) conjuntamente la pandemia tienda a una endemia y los altos niveles de ahorro acumulados por las familias estos últimos 20/24 meses comiencen a gastarse son factores que apuntarían a descomprimir las presiones sobre los precios vistas en los últimos meses.
Ahora bien, en la otra vereda tenemos a quienes sostienen desde hace tiempo que estamos en presencia de una burbuja en los mercados y que tarde o temprano las consecuencias serán muy duras, culpando principalmente a los Bancos Centrales con la FED a la cabeza, por sus políticas extremadamente laxas. Uno de ellos, entre otros, es Jeremy Grantham, socio de GMO, un histórico de los mercados que hace unos días escribió una carta muy dura en contra de este tipo de políticas, quizás resumiendo en gran parte toda esta línea de pensamiento.
En estadística, la desviación estándar representada comúnmente con la letra griega sigma (σ), es una medida que se utiliza para cuantificar la variación o dispersión de un conjunto de datos numéricos respecto de su media. Cuando una observación o dato se aleja de los valores medios, se dice que se encuentra a x-sigma de distancia de ese valor promedio. En los mercados cuando los precios se alejan de los valores medios, esta expresión da una idea de cuan sobrevalorados o subvalorados se encuentran respecto de los niveles normales de valuación, en tanto se encuentren por encima o por debajo de estos.[1]
[1] Una desviación estándar baja indica que la mayor parte de los datos de una muestra tienden a estar agrupados cerca de su media; también denominada el valor esperado, mientras que una desviación estándar alta indica que los datos se extienden sobre un rango de valores más amplio.
Básicamente, Grantham tiene sus propias reglas para detectar burbujas, las cuales siguen los siguientes parámetros:
1) En mercados desarrollados todas las veces que la renta variable se ha alejado por 2-sigma de la media, luego han regresado a la normalidad, nunca sin un estallido de por medio. Estados Unidos alcanzó el nivel 2-sigma ya en mediados de 2020.
2) Sólo en contadas ocasiones estas desviaciones llegaron incluso a 3-sigma antes de explotar (1929, 2000, hipotecas 2006 y Japón en los ´80s). De nuevo, Estados Unidos alcanzó 3-sigma a finales de 2021. Imagínese el lector lo horrorizado que se encuentra el bueno de Jeremy a estas alturas…
3) Los ejemplos de 3-sigma son tan escasos que es muy difícil predecir cuándo vendrán los problemas, pero hay ciertas características que se dieron antes que son comunes a estos particulares eventos:
a) Un frenesí especulativo muy importante que dio lugar a eventos que quedaron gravados históricamente (aquí creo que se refiere a Cryptos, Archegos, Evergrande, etc. Que quedarán marcados en la memoria cuando, en el futuro, recordemos estas épocas)
b) Una penúltima fase de explosión en la que se aceleran las ganancias bursátiles, muy parecido a lo sucedido en 2020.
c) Una fase de estrechamiento, casi exclusivo de estas pocas superburbujas, en la que un número decreciente de acciones de primera línea sube a medida que las acciones más riesgosas y especulativas tienen un rendimiento inferior o incluso disminuyen, tal como sucedió en 1929 y 2000, y como lo han hecho desde febrero de 2021.
¿Todo lo anterior resulta verdaderamente inquietante, verdad? Lo que determinará, a mi humilde entender, hacia donde se inclinarán los mercados, definitivamente es un solo factor y es la inflación. Si la misma es controlada y comienza a disminuir en los meses próximos, creo que los optimistas verán recompensadas sus apuestas, mientras que, si la inflación mantiene su persistencia, es posible que nos enfrentemos a serios problemas en algún futuro próximo. Incluso el mismo modelo de valuación de acciones que utiliza GMO para explicar P/E (Price/Earnings)[1] está dominado por dos factores: la inflación, que juega en contra de las valoraciones, y los márgenes de beneficio, que impulsan los precios hacia arriba. En dicho modelo, que corre desde 1925, los aumentos repentinos de la inflación siempre han perjudicado mucho a los múltiplos P/E; sin embargo, hasta ahora la inflación ha sido completamente ignorada por el modelo… veremos si estamos ante un cambio de paradigma o es solo una dilación de lo inevitable.
[1] El ratio P/E= Price/Earnings o precio-beneficio es un valor que indica cuántas veces se está pagando el beneficio neto anual de una empresa determinada al comprar una acción de esta a los precios actuales de mercado.
Observe el lector que a pesar de lo devastador que podría ser un conflicto importante entre Rusia y Ucrania, la verdad es que las acciones seguramente resistirían tal evento. De hecho, también LPL junto a Sam Stovall de CFRA Research se ocuparon de relevar como se comportaron las acciones históricamente ante eventos de naturaleza bélica, concluyendo que su efecto es casi nulo. Las pérdidas provocadas en su momento promedian -4.6% en los siguientes 19,7 días, mientras que los 43 días siguientes en promedio se recuperan tales pérdidas. De hecho, ponen como ejemplo extremo el asesinato de JFK, ya que los siguientes seis meses fueron uno de los períodos más fuertes y menos volátiles en la historia del mercado de valores, algo que nadie podría haber esperado tras ese fatídico día.
Para terminar, a pesar de todos los riesgos que implican los actuales mercados, muchos de los cuales hace ya mucho tiempo se encuentran presentes, la pregunta recurrente es como debería actuar el inversor minorista en un ambiente como el actual. Nuestros amigos de BECON, distribuidores de los fondos Neuberger Berman, nos acercaron un breve resumen acerca de las razones por las cuales en momentos de alta volatilidad existen beneficios en permanecer invertido. Una de ellas se centra en las performances de largo plazo; un inversor que entró al mercado en el S&P 500 en momentos previos a caídas importantes como lo fueron ´87, ´00 y ´07; y, pese a las bajas de los primeros momentos mantuvo su inversión, con el paso del tiempo esas inversiones se recuperaron, llegando a rendir un 10% anualizado.
Otra razón la encontramos observando los mínimos dentro de cada año del S&P500 y el retorno anual durante distintos años calendario. Como podrán observar, muchas veces a pesar de existir momentos intra anuales con fuertes caídas, luego en el mismo año las pérdidas se recuperan e, incluso, la mayoría de las veces terminan el año de manera positiva. Es decir, muchas veces asumir la pérdida ha resultado en un costo de oportunidad muy alto dado la recuperación que experimentó el mercado en ese mismo año.
Finalmente, hemos enumerado, a mi entender, los dos bandos de opinión sobre los mercados de acciones que existen actualmente. Mas allá del desenlace y el timing de los acontecimientos futuros, lo importante para todo aquel inversor es no tomar decisiones drásticas; permanecer invertido con una estrategia que se adapte a su nivel de riesgo y objetivos es la manera de atravesar momentos como los actuales, fijar un rumbo y dejar que la estrategia haga su trabajo, más allá de las fluctuaciones de corto plazo. Está visto que permanecer desinvertido durante mucho tiempo nos genera un costo de oportunidad enorme, sino veamos lo sucedido los últimos dos años.