Durante los años 60/70 existía un grupo de 50 empresas denominadas las Nifty Fitfy que acaparaban el máximo interés del mercado de acciones en Nueva York. Era tal la confianza en estos papeles que había un consenso indiscutible sobre el buen destino de invertir en estas compañías. Muchos las calificaban como acciones de una sola dirección, es decir que sólo debían comprarse y mantenerse porque nunca dejarían de subir. En este grupo había empresas de excelente calidad como Brystol-Myers, Coca Cola, Dow Chemical, Gillette, Pfizer y otras por demás conocidas por el público general, que llegaron a cotizar en niveles de valuación extremadamente altos, muchas de ellas con ratios de PER (Price Earnings: Ratio entre el Precio de una acción y sus ganancias) por encima de 40. Al mismo tiempo, el S&P500 mostraba un nivel de PER de 19 que se situaba por encima de su media histórica de 15 pero no a niveles que indicaran una sobrevaloración extrema. Esta dinámica se mantuvo hasta los años 1973/74, periodo en el que se encadenaron una serie de caóticos eventos: la caída del acuerdo de Bretton Woods, la crisis del petróleo y el Watergate ocasionando una caída del mercado que duro casi toda la década posterior. Los precios de estas compañías bajaron un 50% en promedio, aunque algunas de ellas llegaron a sufrir más de un 80% de pérdidas desde los máximos. El mismo S&P500 entre enero ´73 y septiembre ´74 cayó -42.6%.
Recordamos aquellos tiempos porque hoy en día existe cierta similitud entre lo que sucede con muchas acciones tecnológicas cuyas valuaciones se encuentran muy por encima de la media y aquellas famosas Nifty Fifty. Para Ray Dalio una burbuja debe cumplir con seis características para ser calificada como tal (ver cuadro siguiente, allí las denomina acciones Tech Emergentes); actualmente tres de esas seis condiciones le indican que nos encontramos en una burbuja: por un lado, existen muchos compradores nuevos que hasta hace muy poco no estaban en este tipo de acciones, hay un sentimiento altamente optimista sobre ellas y, por último, muchas de estas compras están altamente apalancadas. Tal como se observa en dicho cuadro, si bien las otras tres características aun no están en niveles preocupantes se encuentran al menos en efervescencia. Observemos también que el mercado general aún no se encuentra en burbuja bajo sus parámetros.
En la práctica una burbuja es esencialmente un proceso especulativo que impulsa una suba anormal, descontrolada y prolongada en los precios de un activo. En el modelo de Burbuja de Jean-Paul Rodrigue, tan de moda durante la Crisis del 2000, se identifican cuatro fases de una burbuja. La fase Sigilosa (Stealth) se puede definir como aquel primer momento cuando compra el dinero inteligente. Luego, sigue la fase de Despegue (Awareness), momento en que empiezan las compras de institucionales. La tercer fase denominada Manía donde los medios comienzan a hablar del tema y el público en general comienza a entrar en los activos en cuestión. En este período se vive un ambiente de única oportunidad, los análisis objetivos dejan de mirarse y se abre un período de exuberancia donde si hay crédito barato esto aun potencia más las subas (les suena conocido..?).
En definitiva, en esta fase las voces racionales son desacreditadas por una realidad avasallante; en el mercado diríamos que los precios se llevan puesto a los análisis. Finalmente, en el momento menos esperado, se produce un quiebre que puede desencadenarse hasta por el más inimaginable evento que hace cambiar de pronto las expectativas y sobreviene el Estallido (Blow off). Hay un cambio de paradigma, los precios comienzan una caída mucho más veloz que las subas anteriores y, luego de un primer momento donde muchos lo toman como una baja temporal, las bajas se profundizan. Las ventas se acumulan y las puntas de compra comienzan a achicarse cada vez más a medida que las cotizaciones caen, dejando un mar de inversores desilusionados y cuentas dañadas.
Ahora bien, para situarnos en los tiempos actuales, hoy tenemos un exceso de dinero fenomenal, principalmente de dólares, pero también de casi todas las monedas del mundo, ya que los bancos centrales han emitido para capear la crisis del COVID y ese circulante aún está en las calles. Para darnos una idea de este fenómeno, en el caso de Estados Unidos la Oferta Monetaria (M2) aumentó más del 25% sólo el año pasado, acentuando una tendencia que ya venía de años atrás. De hecho, dicho agregado monetario se ha duplicado en los últimos 10 años, mostrando hoy niveles de 19.4Trillones de dólares. Esta tendencia también se repite en los demás países desarrollados como emergentes que, en distinto grado, han avanzado de manera similar en el mismo sentido. Lo anterior se refleja en el siguiente gráfico de la FED de St. Louis donde se observa claramente la evolución del M2 (ferta Monetaria) de USD desde la crisis de 2000, su continuo crecimiento, y la aceleración del último año.
Cómo vemos, a tal exceso de oferta monetaria se le sumo además el incremento de su velocidad durante el 2020 que resultó ser la más alta desde la crisis 2008. Esto lo vemos el gráfico de Ed Yardeni, donde la velocidad es reflejada como el porcentaje de cambio del M2 agregado de US, Japón, zona Euro y China; aquí se observa que durante el año pasado la tasa de crecimiento fue del 21.3% anual para ese conjunto de países, moviéndose incluso por encima de los niveles previos a la crisis de 2008. Y, además, esta gráfica nos muestra algo inquietante a mi modo de ver, y es que la sola disminución de la velocidad de crecimiento del M2 agregado puede desencadenar un mal trago a los mercados, tal como se dio en los episodios de 2008, 2010, 2014/2015 y 2018. Es decir, no hace falta que llegue una suba de tasas (sobre Taper Tantrum ver Informe Semanal 19–02–2021 por Carla Daniele Barra) para que los mercados puedan sufrir, sólo con que los Bancos Centrales levanten un poquito el pie del acelerador podrían provocar un serio daño en los mercados actuales.
Cómo vemos, a tal exceso de oferta monetaria se le sumo además el incremento de su velocidad durante el 2020 que resultó ser la más alta desde la crisis 2008. Esto lo vemos el gráfico de Ed Yardeni, donde la velocidad es reflejada como el porcentaje de cambio del M2 agregado de US, Japón, zona Euro y China; aquí se observa que durante el año pasado la tasa de crecimiento fue del 21.3% anual para ese conjunto de países, moviéndose incluso por encima de los niveles previos a la crisis de 2008. Y, además, esta gráfica nos muestra algo inquietante a mi modo de ver, y es que la sola disminución de la velocidad de crecimiento del M2 agregado puede desencadenar un mal trago a los mercados, tal como se dio en los episodios de 2008, 2010, 2014/2015 y 2018. Es decir, no hace falta que llegue una suba de tasas (sobre Taper Tantrum ver Informe Semanal 19–02–2021 por Carla Daniele Barra) para que los mercados puedan sufrir, sólo con que los Bancos Centrales levanten un poquito el pie del acelerador podrían provocar un serio daño en los mercados actuales.
Si un evento así se produjera, los primeros heridos serían los mercados en plena ebullición como las acciones tecnológicas, el mercado de bonos y las criptomonedas, para desde allí derramarse a otros mercados donde indefectiblemente estarán los emergentes. Y, con lo anterior, se nos viene a la mente rápidamente el 2013 donde Brasil, India, Indonesia, Sudáfrica y Turquía pasaron literalmente por el parabrisas.
Pero tranquilos… para muchos, como David Rees de Schroders, esto no es tan preocupante porque existen tres razones principales que distinguen a los tiempos actuales de aquellos. Primero, la FED actuaría con mucho más cuidado que en 2013, por lo que los rendimientos negativos en muchos activos seguirán empujando flujo hacia mercados emergentes hasta al menos marzo del año que viene. Segundo, los fondos no están excesivamente cargados en activos emergentes como en aquella oportunidad por lo que un efecto estampida sería mucho más fácil de digerir. Y, por último, la crisis por el virus COVID ha limpiado los déficits de cuenta corriente en los mercados emergentes, por lo que aún resta mucho camino por recuperar en esas economías hasta situarse en una posición más débil en términos de cuentas externas; quizás recién bien entrado 2022.
En definitiva, mi impresión es que hay que seguir teniendo en cartera los activos de moda por estos tiempos, tales como acciones tecnológicas; de hecho, nos gustan mucho algunos ETF´s del sector como ARKQ, ARKF y algunas compañías puntuales como FB y BABA. También criptomonedas, ¿por qué no? ya sean Bitcoins, Ethereum o aquella que analicemos que valga la pena. Todo lo anterior es válido siempre que seamos conscientes de la evidencia acerca de la posibilidad de encontrarnos en algún punto de una etapa de Manía, donde no sabemos cuánto tiempo más puede durar la música hasta que se acabe. Por lo anterior, las participaciones en los activos de moda no deberían ser mayores al 50/60% de nuestra posición total, estando atentos a los eventos macro y hasta la más mínima señal de estallido; esto último será muy difícil de hacer pero al menos debemos intentarlo. En la misma línea, es tiempo de comenzar a tener alguna parte menor en sector financiero; de hecho, vemos algún flujo hacia bancos en los últimos tiempos (como WFC, BAC por ejemplo), en virtud de que ante las alzas de tasas de interés el sector financiero se beneficia.
Por último, una parte de la cartera debería alocarse en Oro como resguardo de valor y cobertura a la baja, con la intención de aumentar esa participación si en el futuro los hechos derivan en un mercado bajista secular. Muchos desaconsejan el Oro aludiendo que las subas de tasas elevan su costo de oportunidad, pero en momentos de crisis duras ha demostrado ser una muy buena cobertura; sólo basta recordar aquellas épocas en los ´70 durante la caída de las Nifty Fifty, en el mismo lapso en que el S&P500 se derrumbaba -42.6%, el metal escaló un +133%. Una de las definiciones de manía como trastorno del comportamiento tiene que ver con una preocupación injustificada, en este caso quizás estemos en una Manía según Rodrigué, tan especial que nuestras preocupaciones estén más que justificadas, sin embargo, vale la pena el riesgo.