Encontrar y explicar las relaciones entre las diferentes variables es parte de nuestra profesión y muchas veces no es tarea sencilla, pero he aquí la relación más obvia para todo el mundo. Hace ya muchos años que el manejo desacertado de algunas variables económicas se convirtió en una constante, pero los próximos meses seremos testigos de una economía subordinada a un objetivo político de corto plazo en su máxima expresión.
El resultado de las elecciones pareció ser, en primera instancia, una buena noticia para aquellas personas que veían el poder del oficialismo más debilitado. Sin embargo, todos sabemos cómo se ganan las elecciones y cuáles son las medidas que pueden manipular la decisión de una masa de votantes disgustada. También sabemos que Argentina parece estar exenta de cualquier tipo de restricción presupuestaria cuando se atiende a un objetivo electoral y que los costos futuros de las medidas carecen de relevancia en cualquier ecuación económica. La combinación de estos dos factores, podemos presumir, no pinta ningún panorama alentador de cara a los próximos meses.
Podemos encontrar en algunos indicadores económicos la esencia que subyace la dinámica de la política económica ante las elecciones, pero rescatamos la siguiente relación que históricamente probó ser bastante significativa, tal como señala el equipo de research de Allaria: siempre que un gobierno llegó a las elecciones con un bajo nivel de confianza (medido por el Índice de Confianza del Gobierno elaborado por la Universidad Di Tella) y con un nivel de salarios que crece por debajo del ritmo de la inflación (con ingresos reales que, en consecuencia, pierden poder adquisitivo), el oficialismo no logró un resultado exitoso.
Ello se volvió a cumplir en las PASO, y debería darnos la pauta de lo que podemos esperar de cara a las generales en materia de medidas económicas; de hecho, ya empezamos a ver algunos manotazos” en esa dirección durante las primeras semanas post elecciones. Las medidas orientadas a recuperar la confianza vinieron de la mano de un cambio en el gabinete político y a liberalización en las restricciones sanitarias de un día para el otro, pero ninguna pareció ser bien precisa ni lo suficientemente pensada. Las medidas que apuntan a llenar los bolsillos de las personas, por su parte, es la receta que no falla, pero no sabemos si lograrán ser efectivas en el corto plazo ante este objetivo electoral.
Haciendo un rápido balance de la situación actual, ¿qué es lo que ya sabemos? Que la estrategia del gobierno fue, es y siempre será un importante shock de estímulos fiscales con el gasto social como pilar para intentar aumentar el ingreso real de las personas y fomentar el consumo interno. Que la única forma de hacer frente al deterioro en el déficit fiscal que esto genera es a través del financiamiento monetario. Que toda estrategia debe implementarse en apenas dos meses, por lo que su efectividad vendrá de la mano de la intensidad que se aplique; dicha mayor intensidad implica, a su vez, mayores costos futuros que son los que efectivamente veremos más adelante.
En definitiva, para que toda la estrategia fiscal funcione debe estar apuntalada en un aumento de la asistencia monetaria y en la contención del tipo de cambio como ancla antinflacionaria. En las diferentes vías para llevar adelante esta estrategia es donde está el quid de la cuestión. El gobierno puede optar por una vía moderada que ofrezca un mínimo respeto por las restricciones presupuestarias y venga de la mano de un acuerdo con el FMI, por ejemplo, o puede optar por una vía más radicalizada. Hasta el momento, los primeros indicios post paso nos sugieren que esta última será la manera elegida para enfrentar el desafío de las elecciones generales allá por noviembre.
Además de este paneo general de la macro actual, este informe también pretende responder en simples líneas lo qué podemos esperar en materia económica de aquí en adelante; para ello, parece adecuado dividir la respuesta en dos partes, ya que la economía no será la misma antes y después de las elecciones generales. En el periodo pre-electoral, comprendido entre los meses de septiembre y noviembre, podemos esperar:
1. Por un lado, mayor inyección de dinero, suba de salarios y aumento en la asistencia económica, pero a su vez, un refuerzo en materia de controles de precios y tarifas orientados a mantener la inflación relativamente contenida. En términos prácticos, veremos más dinero en la calle, pero sin su correlato inmediato en los precios, ya que las presiones inflacionarias tienen cierto lag para materializarse luego de un aumento en la oferta monetaria como el que empezamos a ver.
2. Por otro lado, es esperable un dólar oficial bastante intervenido y una batería de nuevas regulaciones que permitan llegar a las elecciones sin sobresaltos en el plano cambiario. Por lo anterior, no nos sorprenderían nuevas restricciones en los próximos meses orientadas a controlar la demanda de dólares (como las que ya vimos oportunamente).
3. Este periodo, sin embargo, no va a estar exento de presiones cambiarias. Además de la propia estacionalidad de esta época del año, la dinámica electoral le añade un componente extra a la ecuación, por lo que vemos muy probable un aumento en los tipos de cambios más libres, como es el dólar MEP y dólar CCL como termómetro real de las tensiones latentes y la incertidumbre de los ahorristas. De hecho, en esta semana vimos una brecha cambiaria en niveles del 93% (en máximos desde noviembre del año pasado), lo que refuerza la idea de un tipo de cambio en torno a los $200 incluso antes de lo previsto.
¿Qué va a pasar post noviembre? El resultado de unas elecciones que no tenían la perspectiva de ser muy trascendentales pasará a ser uno de los eventos más disruptivos del año. Todo dependerá de cómo resulte la distribución de poderes en el Congreso, de si se logra un acuerdo con el FMI (y cuándo), y sujeto a estos dos aspectos, del nuevo” o no tan nuevo” plan económico que implementen desde el gabinete económico. De lo que sí estamos seguros son de algunas de las consecuencias que nos deja inevitablemente la estrategia elegida por el gobierno en materia económica:
1. Los aumentos en la oferta de dinero no tienen repercusión en los registros de inflación de forma inmediata, sino que, en la práctica, se manifiestan a los 8–12 meses de su implementación. Toda la emisión monetaria destinada a financiar al Tesoro durante estos dos meses no va a tener sus efectos en el corto plazo, sino que es a partir del segundo trimestre del año que viene cuando veremos una aceleración inflacionaria como consecuencia de semejante expansión.
2. La dinámica monetaria actual también implica que, a mayor emisión, mayores sean los esfuerzos por esterilizar el remanente vía pasivos del BCRA, como son las Leliqs. Como se trata de pasivos, estos generan intereses que constituyen una importante fuente de expansión de la base monetaria en la medida que se emite para cubrirlos. Es precisamente dicha dinámica la que nos hace prever una inflación inflexible a la baja y persistentemente elevada, lo que alimenta incluso más las expectativas presentadas en el punto anterior.
3. Tener el dólar tanto tiempo contenido con una inflación galopante nos deja un tipo de cambio bastante atrasado, lo que acrecienta las brechas y aumenta las presiones cambiarias. Regularizar esta situación es un hecho inminente si lo que se pretende es dejar de comprometer la competitividad de nuestro país; las dudas están puestas en el cómo. Nos inclinamos a pensar en un aumento en el ritmo de la devaluación a uno que esté más cerca de la inflación más que a un salto discreto en el tipo de cambio, pero todo dependerá de la estrategia elegida por el gabinete económico. A esta altura, no estamos en condiciones de descartar ninguna alternativa posible, por lo que es deberíamos prepararnos para cualquier desenlace. Recordemos también que, en un contexto como el actual, ante un ajuste del tipo de cambio se torna inevitable un traspaso a los precios, ajustando al alza las expectativas inflacionarias de cara al año que viene.
4. La acumulación de todos los desbalances durante este último trimestre del año se ven exacerbados por los desequilibrios previos de Argentina. Seguir acumulando tales desbalances solo patea” el problema para más adelante, por lo que algún ajuste post electoral no solo es esperable, sino que necesario. Con lo anterior, lo único seguro a esta altura es una pérdida de poder adquisitivo, ya sea por dólar o por inflación, pese a la ilusión monetaria que nos genera la combinación de las medidas pre electorales. Lo importante es preverlo y cubrirse en consecuencia.
Con lo anterior, hay una serie de variables concretas que no deberíamos perder de vista en los próximos meses. Además de mostrar cómo evoluciona una economía en función de la política, el siguiente monitor de variables debería ser una guía para el inversor de cara a las elecciones de noviembre:
Teniendo un poco más de claridad respecto a los posibles escenarios de cara a los próximos meses, cobra relevancia la pregunta más importante para nuestros inversores: ¿qué hacemos para proteger nuestro dinero? Nuevamente, y para finalizar, intentaremos responder en unas pocas líneas las principales recomendaciones en materia de inversiones:
1. Si el objetivo del inversor es dolarizarse, recomendamos hacerlo cuanto antes.
2. Si la posibilidad de dolarizarse está inhabilitada por las regulaciones vigentes, recomendamos algunas alternativas que permitan cubrirse del tipo de cambio financiero, tal como los CEDEARs. Tratando de capturar las ventajas de este segmento, proponemos una cartera diversificada de CEDEARs con baja volatilidad cuya correlación con el tipo de cambio sea significativa.
3. Para las posiciones en pesos, la premisa es estar en posiciones indexadas. Dentro de ese segmento, la curva CER es nuestra preferida como cobertura ante la inflación.